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　　中投产业研究院发布的《2025-2029年中国稳定币行业深度调研及投资前景预测报告》指出，在数字货币领域，各国政府之前有过深入探索，并纷纷推出了央行数字货币（CBDC）。其技术基础类似于稳定币，清结算效率方面也能实现大幅度提升。中国人民银行数字货币研究所将央行数字货币定义为“由央行主导，在保持实物现金发行的同时发行的以加密算法为基础的数字货币，即M0的一部分由数字货币构成”。

　　对比稳定币和央行数字货币，双方都是基于区块链底层技术构建的加密货币，都通过分布式账本实现点对点直接支付，降低集中支付和清结算带来的高成本。两者最大的不同在于发行人，稳定币的发行机构是商业私营机构，稳定币是私营机构的负债，稳定币的“信用”来自于足额储备以及私营机构的稳健运营；而CBDC的发行机构是央行，CBDC是央行负债，其“信用”来自于国家，而不是储备。另外央行和稳定币发行方扮演的角色也不同，稳定币发行方仅负责稳定币的铸造和赎回，对流通中稳定币交易的记账则由区块链生态完成，而CBDC的发行/赎回和记账则统一由央行完成，这意味着央行对CBDC的控制力更强。对于CBDC和稳定币的发展前景，中投产业研究院有如下看法：

　　首先，应用场景是关键。在什么场景下有非使用稳定币/CBDC不可的原因？稳定币发端于加密资产交易需求，这种需求自下而上产生，催生的稳定币完美契合加密资产交易需求，根据美联储引用的The Block网站数据，目前超过80%的加密资产交易都是通过稳定币完成的。CBDC自上而下产生，设想的使用场景是与实体经济相关的交易支付，2021年央行发布的《数字人民币的研发进展白皮书》曾提到，数字人民币的应用场景包括生活缴费、餐饮服务、交通出行、购物消费、政务服务等领域。根据中国人民银行数据，截至2024年7月，数字人民币的试点范围已经覆盖17个省市的26个地区，累计开立个人钱包1.8亿个，累计交易金额7.3万亿，远大于2022年8月的1,000亿元。

　　近年数字人民币也逐渐开始在跨境支付领域发挥作用。数字人民币的跨境使用主要有双边合作和货币桥两种模式，近年双边模式的应用逐渐增多。2023年新加坡金管局与中国央行开展试点，允许两国游客在新加坡和中国使用数字人民币消费，2024年12月，工商银行联合厦门分行和新加坡分行，实现首笔针对中国出口至新加坡新能源车辆的数字人民币跨境贸易结算。2025年6月的陆家嘴金融论坛上提出“设立数字人民币国际运营中心，推进数字人民币的国际化运营与金融市场业务发展，服务数字金融创新”，这或许揭示了数字人民币发展的大方向。

　　从交易加密资产的角度看，用户对稳定币的需求或许要强于对CBDC的需求。但从实体经济贸易支付的角度看，CBDC的信用程度更高，技术上的支付便利度也有优势，其潜在接受程度并不弱于稳定币。

　　其次，底层技术稳健与否仍需检验。区块链和分布式账本技术作为加密资产的底层技术，诞生至今不过十余年，其作为金融基础设施的稳健性仍有待更长时间的检验。比特币的创建初衷是作为货币一样的支付工具，但其机制设计中包括了2100万枚上限、10分钟左右甚至更长的交易确认时间（区块打包时间）使其无法担当“货币”的职能。CBDC的底层技术也是基于区块链分布式账本，在面临海量的支付交易时，系统的稳定性仍需要时间的检验。

　　再次，CBDC推广相对审慎。现有的法币体系中，绝大部分是通过商业银行产生的，流通货币中由央行直接背书的只有流通中现金M0，其在M2的占比较小。CBDC是线，如果大范围流通，或一定程度上导致商业银行的去中介化，改变传统的“央商行”货币创造格局。考虑到潜在影响之大，CBDC的推开不得不审慎为之。

　　再次，稳定币是增量变化。相较于CBDC直接将法币数字化，稳定币则属于影子法币。稳定币是现行法币体系外的增量变化，是法币的延申或者衍生，扩大了法币的影响范围和影响力。虽然稳定币不可避免会与法币产生互动，但两者本质上仍有所隔离。相较而言，CBDC更像是存量变化，CBDC扩张将增加M0的占比。

　　最后，使用者对隐私的考虑。作为数字支付手段，稳定币和CBDC在使用中会产生用户数据，数据如何被保管和使用是用户重要考虑因素之一。加密资产领域目前正受到越来越多的监管，越来越多的加密交易所正在执行越来越严格的KYC要求。IMF在2024年也指出，CBDC在使用中要平衡交易数据的使用和隐私保护。

　　稳定币诞生初期发展缓慢，2020年开始驶入快车道，年均增速超过100%，截至2025年6月25日，稳定币市值已超2,500亿美元，其中95%以上为美元稳定币，主要由美国、欧盟、土耳其等地投资者持有。稳定币交易极为活跃，2024年交易额接近37万亿美元（其中链下交易约为7万亿美元，约占全球SWIFT结算额的0.4%）。在2014年诞生初期，稳定币发展较为缓慢。随着2020年去中心化金融（DeFi）快速发展，稳定币市场规模迅速增长，从2020年初的约50亿美元增长到2025年6月的超过2500亿美元，年复合增长率（CAGR）超过100%。其中，美元稳定币占比超过95%，如全球前两大稳定币USDT和USDC均为挂钩美元，两者合计占比约9成。从绝对规模看，美国、欧盟、英国、土耳其、泰国、巴西等地投资者持有稳定币的占比较高；从稳定币购买力占GDP的比例看，土耳其、泰国、美国、欧盟等地的稳定币渗透率较高。作为加密资产的交易货币，稳定币交易极为活跃，尤其是2021年稳定币的年度交易额大幅上升至43万亿美元。之后随着风险事件频发，稳定币交易额有所回落，而2024年再度回升至约37万亿美元，大幅超出同期比特币的年度交易额19万亿美元，其中前两大稳定币USDT和USDC的交易额占比接近9成。

　　除直接用于加密资产的交易之外，稳定币在全球商品和服务交易中的占比、作为价值储存的手段、以及居民持有渗透率等维度快速发展。具体看：

　　在世界小商品中心中国义乌，稳定币已成为跨境支付的重要工具。区块链分析公司Chainalysis估算2023年义乌市场链上稳定币流动超百亿美元。

　　在菲律宾马尼拉，传统汇款中心排队人群日渐稀少，因为超过40%的侨汇改用稳定币通道。2023年菲律宾央行统计，稳定币侨汇规模已占全国侨汇总额的18%，成为经济命脉新支柱。

　　在非洲，尼日利亚的拉各斯街头小贩用USDT购买中国手机配件；肯尼亚农民通过DAI接收欧洲客户的预付款。Chainalysis报告显示，2023年撒哈拉以南非洲稳定币交易量激增120%，在缺乏银行服务的地区，手机钱包里的USDT成为硬通货，甚至用于支付发电机燃油费以应对频繁停电。

　　在韩国首尔，加密货币交易所Bithumb的日均交易量中，稳定币交易对占比超过70%。据韩国金融研究所2024年报告，18-35岁群体中32%持有稳定币，不仅用于投资避险，更逐步替代银行转账完成日常消费。

　　中投产业研究院发布的《2025-2029年中国稳定币行业深度调研及投资前景预测报告》指出，中国香港特别行政区政府于2025年5月30日在宪报刊登《稳定币条例》，标志着全球首个专门针对法币稳定币的综合监管框架进入实质执行阶段。这同时代表我国在数字金融治理上迈出领先一步，为稳定币与RWA融合发展带来了合规、安全、可持续的制度土壤。

　　在投资安全得到保障之下，具体到投资机会上，从稳定币本身来看，其交易可分为一级市场和二级市场，在一级市场上，稳定币发行机构通常承诺以1枚稳定币兑付1法定货币，但存在较高参与门槛，一般仅有机构用户可以参与，同时要满足客户身份审查（KYC）要求，赎回也存在处理时滞。

　　稳定币的二级市场则由市场参与者自主交易，价格受供需影响，会围绕1美元的锚定价格上下波动。但由于稳定币的价值波动较小，更接近于“数字现金”或“电子钱包”，且为无息资产，所以从投资上更适合用于资产保值和流动性管理，增值潜力并不显著。

　　除了稳定币本身以外，投资者可以更多关注稳定币相关产业链的投资机会。稳定币产业链可以分为上游的基础设施和监管支持、中游的发行、交易、RWA等，以及下游的应用领域。

　　作为产业链的核心环节，目前香港稳定币的发行方主要包括京东稳定币与圆币等，此外，蚂蚁数科也有积极进展。

　　京东稳定币已进入沙盒测试的第二阶段，测试重点聚焦于面向零售用户和机构客户的移动端及PC端应用产品，涵盖跨境支付、投资交易以及零售支付等核心应用场景。

　　除京东链以外，另一个比较大的受益链条是蚂蚁数科链条。蚂蚁数科是蚂蚁集团旗下专注于数字技术的公司，长期致力于区块链、隐私计算与可信技术的研发与产业落地。近年来，蚂蚁数科积极推进RWA的链上化实践，打造出了一系列具有影响力的项目。2024年底，蚂蚁数科启动中国香港稳定币相关业务筹备，并在完成监管沙盒试点后，计划于2025年《稳定币条例》实施后申请法币参考型稳定币（FRS）发行牌照。

　　除此之外，按照产业链功能划分，稳定币相关概念可以分为发行支持、支付、银行改造支持、硬件设备、RWA相关等具体环节。

　　美元稳定币的主要使用场景仍然是加密资产交易，但这可能未必是港币稳定币的主要使用场景。目前中国香港持牌加密资产交易所有10家，其中较为活跃的有Hashkey和OSL，成交额明显低于Binance和Coinbase。另外中国香港虚拟资产现货ETF的成交额也明显低于美国，2025年5月香港虚拟资产现货ETF合计成交额约15亿港币，远低于美国比特币ETF（IBIT）的4,574亿港币。美元稳定币主要被用于加密资产交易，而中国香港的加密资产交易相对不活跃，港币稳定币的应用场景可能并不在于此。

　　数据来源：公司公告，Coingecko，中投产业研究院整理（2025年5月）

　　数据来源：Wind，HKEX，中投产业研究院整理（截至2025年6月18日）

　　港币稳定币可能主要用作支付媒介，尤其是是跨境贸易。中国香港的跨境贸易繁荣，规模达到万亿港元级别。2024年中国香港的进/出口额（不含来自/销往中国内地）分别约为2.8/1.9万亿港元。此外，2023年中国香港的离岸贸易额（目的地不含中国内地）约为2.7万亿港元。离岸贸易是指货物不经过中国香港海关，由中国香港企业居中撮合境外买卖双方完成贸易的一种国际贸易方式，不纳入进出口额的统计。我们统计范围内的离岸贸易只包括转手商贸活动（过程中拥有所涉及货品的所有权），不包括与离岸交易有关的商品服务（只安排买卖，不具有所涉及货品的所有权）。大量的跨境交易为稳定币的运用提供潜在空间，港币稳定币在跨境支付时成本更低、时间更短，未来在跨境贸易支付中或更有发展前景。

　　流动性是否充裕是关键。港币稳定币能否成为跨境贸易支付的主要工具，关键是要有一个较为活跃的港币稳定币交易市场，相关贸易国可以容易地用本地法币兑换港币稳定币，并在链上完成支付。也就是说港币稳定币市场要有活跃的交易和流动性。

　　观察稳定币的流动性，一方面是稳定币交易规模，另一方面是与稳定币/法币“交易对”是否有多种选择。以USDT为例，目前币安和Coinbase交易所提供USDT兑欧元、英镑、巴西雷亚尔法币的交易对，这些法币交易USDT有较为充裕的流动性，而合规的USDC法币交易对选择会少一些。有意思的是，巴西雷亚尔和土耳其里拉兑USDT的交易量是最大的，反映出这些国家USDT的渗透率较高。

　　数据来源：CoinMarketCap，中投产业研究院整理（截至2025年6月18日）

　　2025年6月20日，香港特别行政区政府财经事务及库务局局长表示，从法规角度不排除稳定币挂钩人民币的可能性。尽管目前3个已经进入稳定币“沙盒”的公司均表示将发行挂钩港币的稳定币，但《稳定币条例》允许稳定币挂钩离岸人民币甚至数字人民币。

　　离岸人民币的规模稳中有升。2025Q1末主要离岸市场的人民币存款约1.7万亿人民币，其中中国香港9,598亿，目前看香港地区的离岸人民币规模不大。2025年6月22日，香港金管局和中国人民银行推出跨境支付通。借助跨境支付通，无需证明文件，两地居民能够进行即时小额跨境汇款，尤其是可以进行双边人民币汇款。其中南向汇款的额度上限仍是现行的5万美元，北向每人每日上限1万港币，每年上限20万港币。跨境支付通是中国香港和中国内地支付系统互联互通的又一个重要进展。跨境支付通将简化内地资金流入香港的过程，有望增加离岸人民币供给。

　　如果要发行离岸人民币稳定币，香港地区的离岸人民币或将是主要储备资产，这些储备资产也可以成为境外人民币国债的购买来源。根据Wind数据，截至2025/6/23，境外发行的人民币国债（未到期）的发行总额约2,638亿元，发行主体包括财政部、地方政府以及中国香港政府。

　　中投产业研究院发布的《2025-2029年中国稳定币行业深度调研及投资前景预测报告》指出，从更大的视角看，潜在的离岸人民币稳定币有助于促进人民币国际化，促使与中国有贸易关系的国家和地区更多采用基于人民币的支付手段，增强贸易支付领域的独立性，与数字人民币或构成人民币国际化的两条重要路径。

　　2024年人民币在支付清算、贸易融资、外汇交易中的使用份额分别为4.2%、5.5%和5.0%，相比2023年均有提升。此外根据中国银行数据，跨境人民币的结算量不断提升，2024Q3约16.4万亿，相比2021Q4的9.18万亿有明显提升，其中跨境货物贸易结算量由2021Q4的1.59万亿提升至2024Q3的约3万亿。按份额衡量，人民币为全球第四大支付货币、第大贸易融资货币和第五大外汇交易货币。

　　当前全球外汇储备仍然以美元和欧元为主，两者合计占比接近80%，人民币占比相对小，约2.2%，并且在2021年后略有下降。

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